宁波好意思诺华药业股份有限公司相 关债项 2025 年追踪评级文告 中鹏信评【2025】追踪第【469】号 01                 信用评级文告声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成委用关系外，本评级机构及评级从业东说念主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行为孤独、客不雅、公说念的关联关系。 本评级机构与评级从业东说念主员已履行尽责探访义务，有充分情理保证所出具的评级文告免除了的确、客不雅、 公说念原则，但不合评级对象偏激相关方提供或已厚爱对外公布信息的正当性、的确性、准确性和好意思满性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级圭臬和使命程序对评级终结作出孤独判断，不受任何组织或个东说念主的影响。 本评级文告不雅点仅为本评级机构对评级对象信用现象的个体意见，不动作购买、出售、捏有任何证券的 苛刻。本评级机构不合任何机构或个东说念主因使用本评级文告及评级终结而导致的任何亏空负责。 本次评级终结自本评级文告所注明日历起奏效，灵验期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时间变更信用评级。本评级机构提醒报 告使用者应实时登陆本公司网站照顾被评证券信用评级的变化情况。 本评级文告版权归本评级机构整个，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除委用评级公约商定外， 未经本评级机构书面本旨，本评级文告及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行为或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级终结                                  评级不雅点                                       ?     本次品级的评定是谈判到：宁波好意思诺华药业股份有限公司（以下简                   本次评级        前次评级                                             称“好意思诺华”或“公司”，股票代码：603538.SH）居品线较为丰  主体信用品级                 AA-     AA-         富，追踪期内新址品研发及注册捏续鼓励，制剂居品陆续获批重叠  评级掂量                   浮现      浮现          产能开释、欧洲核心大客户业务放量，带动公司营业收入同比增  好意思诺转债                   AA-     AA-         长。但同期中证鹏元也照顾到，公司仍以国外售售为主，对欧洲单                                             一大客户依赖度进一步加深，卑鄙应收账款集结度较高，仍濒临汇                                             率波动风险及坏账风险。公司短期债务规模及占比提高，有一定的                                             集结偿付压力，以及公司在信息流露方面待连接加强。                                       公司主要财务数据及见地（单元：亿元）                                           合并口径            2025.3     2024     2023     2022 评级日历                                      总金钱              46.45     46.51    44.24    44.19                                           归母整个者权力          22.19     21.93    20.96    20.85                                           营业收入              2.76     13.73    12.16    14.57                                           净利润               0.23      0.76     0.16     3.68                                           接洽行为现款流净额         -0.25     0.98     0.09     2.77                                           净债务/EBITDA           --     3.86     4.64     1.24                                           EBITDA 利息保障倍数        --     4.03     3.80     6.38                                           总债务/总成本         40.54%    41.18%   41.06%   39.23%                                           FFO/净债务              --   11.87%   3.24%    47.58%                                           EBITDA 利润率           --   16.43%   14.05%   23.21%                                           总金钱酬报率               --   2.98%    0.84%    9.72%                                           速动比率              0.65      0.76     0.83     0.95                                           现款短期债务比           0.69      0.82     1.00     1.46 磋磨状貌                                           销售毛利率           31.42%    32.61%   30.87%   40.10%                                           金钱欠债率           50.05%    50.73%   50.59%   50.83%  名堂负责东说念主：刘书芸                            贵府起头：公司 2022-2024 年审计文告及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元  liushuy@cspengyuan.com               整理  名堂组成员：李楠  linan@cspengyuan.com  评级总监：  磋磨电话：0755-82872897     正面 ?    公司居品线较为丰富，2024 年以来新址品研发及注册捏续鼓励步得较好效率，畴昔择机买卖弯曲基础较好。公司核心      居品掩饰心血管、核心神经、降血糖、胃肠消化说念等调治领域，居品线丰富。原料药方面，2024 年共计 8 个品种递交      国外市集（波及欧洲、好意思国、韩国、俄罗斯等其他市集）注册认证，8 个品种递交国内 CDE 登记，9 个原料药居品通      过国内 CDE 审批，1 个居品得回 CEP 文凭，2025 年 1-5 月原料药沙库巴曲缬沙坦钠通过 CDE 本事审评；制剂方面，      唑碳酸氢钠胶囊（II）得回药品注册文凭。 ?    2024 年公司制剂产能快速开释、欧洲核心大客户实行全产业链配合以及部分制剂居品集采放量等共同带动公司接洽收      入增长。2024 年公司制剂居品陆续获批进入买卖化阶段，宁波好意思诺华天康药业有限公司（以下简称“好意思诺华天康”）      “年产 30 亿片（粒）出口固体制剂名堂”产能飞速爬坡，公司与欧洲核心大客户的配合形式由中间体原料药蔓延至      “原料药+CDMO+制剂”一体化全链条配合，部分制剂居品集采放量及新增中标居品，2024 年制剂业务收入同比高潮 照顾 ?    公司对单一大客户依赖度进一步加深，卑鄙应收账款集结度较高。2024 年公司对第一大客户斯洛文尼亚最大的制药公      司 KRKA,D.D.NOVO MESTO（以下简称“KRKA”）销售占比较上年进一步提高至 49.25%，需照顾单一大客户的经      营偏激与公司的配合情况对公司收入及盈利能力的影响。公司账期连接拉长，前五大客户应收款料到占比仍然较高，      需照顾可能存在的坏账风险。 ?    公司国外市集占比连接提高，仍濒临汇率波动风险。公司仍以国外市集销售为主，2024 年国外售售收入占主营业务收      入比重提高 9.06 个百分点至 69.77%，国外售售主要以好意思元等外币订价和结算，而公司用度支拨主要通过东说念主民币支付，      公司仍濒临一定的汇率波动风险。 ?    短期债务规模及占比提高，濒临一定的集结偿付压力。2024 年公司短期债务规模增至 9.40 亿元、占比增至 58.61%，      债务期限结构有待优化，现款类金钱虽有提高但对短期债务的掩饰度进一步下降，流动性见地弘扬仍一般。 ?    公司里面处治和信息流露处治待连接加强。公司于 2024 年 11 月 11 日收到上海证券交游所（以下简称“上交所”）下      发的《对于对宁波好意思诺华药业股份有限公司及相关背负东说念主给以监管警示的决定》（上证公监函〔2024〕0235 号）、于      出具警示函措施的决定》（〔2024〕57 号），主要系公司未按律例实时履行可转债转股价钱修正相关审议程序及信息      流露义务，且违游记为捏续时候较长，上交所对公司实时任董事会文书应岑岭给以监管警示。 畴昔掂量 ?    中证鹏元给予公司浮现的信用评级掂量。咱们合计公司居品线较为丰富，居品具有一定市集竞争力，新址品研发及注      册捏续鼓励，制剂产能快速开释，原料药制剂一体化成效初显，畴昔营业收入规模有望连接加多。 同行比较           见地             华海药业          天宇股份          九洲药业          公司     总收入（亿元）                    95.47        26.31        51.61          13.73     净利润（亿元）                    11.07          0.56          6.07         0.76     总金钱（亿元）                   202.61        65.79       111.27          46.51     金钱欠债率（%）                   55.48        46.83        22.63          50.73 销售毛利率（%）                            61.91       34.66              33.78                32.61 净营业周期（天）                           345.35     365.71              170.36               205.22 研发用度/营业收入                          12.57%     9.99%               6.76%                9.56% 注：以上各见地均为 2024 年度（末）数据。 贵府起头：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子 评级方法/模子称呼                                                                            版块号 医药制造企业信用评级方法和模子                                                            cspy_ffmx 2024V1.0 外部非凡复旧评价方法和模子                                                              cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已流露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及终结    评分要素        见地                           评分品级        评分要素     见地                评分品级                宏不雅环境                             4/5              初步财务现象                   4/9                行业&接洽风险现象                        5/7                杠杆现象                   5/9     业务现象                                                财务现象                    行业风险现象                       5/5                盈利现象                   弱                    接洽现象                         4/7              流动性现象                    5/7 业务现象评估终结                                        5/7     财务现象评估终结                          5/9                ESG 要素                                                                      0 调整要素           紧要非凡事项                                                                      0                补充调整                                                                        1 个体信用现象                                                                                    aa- 外部非凡复旧                                                                                     0 主体信用品级                                                                                   AA- 注：（1）各见地得分越高，暗意弘扬越好；（2）谈判到 2022 年非正常性业务对公司盈利的扰动、2024 年制剂业务放量带动收入增长及 2025 年公 司与大客户制剂业务的预期，补充调整上调 1 个级别。 本次追踪债券能够 债券简称        刊行规模（亿元）                 债券余额（亿元）           前次评级日历             债券到期日历 好意思诺转债                        5.20              4.7652           2025-5-19            2027-1-14 一、 债券召募资金使用情况     本期债券召募资金原缱绻用于高端制剂名堂以及补充流动资金。把柄公司2025年4月18日发布的公告 《宁波好意思诺华药业股份有限公司2024度召募资金存放与现实使用情况的专项文告》，终结2024年末，本 期债券召募资金专项账户余额为2,681.34万元，使用本期债券闲置召募资金进行现款处治尚未到期的金额 为12,000万元1。     本期债券募投名堂高端制剂名堂主体建筑已完工，受原采取的制剂居品升级迭代较快、集采中标价 格偏低、市集竞争强烈且已饱和等要素影响，2025年5月2公司变更募投名堂，将部分召募资金用于“浙江 好意思诺华药牺牲学有限公司年产734吨医药原料药本事更正及绿色节能增效名堂”（以下简称“新募投项 目”），新募投名堂由控股子公司浙江好意思诺华药牺牲学有限公司（以下简称“浙江好意思诺华”）负责实施， 公司将对位于浙江好意思诺华厂区内的3车间、11车间、12车间、15车间进行技改，对RTO终局加多余热回收 系统，名堂建成后主要用于欣喜欧洲市集原药料需求。新募投名堂拟总投资额22,000万元，拟使用召募资 金13,834.70万元（具体金额以现实结转时名堂专户资金余额为准），剩余资金由公司自筹，名堂成立期 二、 刊行主体能够 （以下简称“好意思诺华控股”）仍为公司控股股东，捏股比例为20.72%，姚成志先生仍为公司现实抑制东说念主， 对公司凯旋捏股比例为5.52%、对好意思诺华控股捏股比例为90.00%，股权结构图见附录二。2024年公司董事 会和监事会换届，董事会成员由7东说念主变为5东说念主，含2名孤独董事，监事会成员为3东说念主。 回购并刊出部分下野引发对象已获授但尚未解锁的限定性股票减少股本56,056.00元，2024年末，公司股 本增至21,875.50万元。终结2025年3月末，公司股本下降至21,860.91万元。     追踪期内，公司主营业务未发生变化，仍主要从事本性原料药、医药中间体、制剂的研发、分娩与 销售。 赎回的答理居品 17,000 万元），得回收益 531.91 万元（包括 2023 年购买文告期内赎回的答理居品收益 524.12 万元）。 金投资名堂的议案》。 年度权力分配，调整转股价为 25.68 元/股，转股价钱调整肇端日历为 2025 年 6 月 25 日。 三、 运营环境   宏不雅经济和政策环境 需，推动经济沉稳进取、结构向优 平。一揽子存量政策和增量政策捏续发力、靠前发力，效果缓缓流露。分娩需求连接还原，结构有所分 化，工业分娩和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保捏韧 性，消耗超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型历程中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高本事产业稳步增长，债务和地产风险有所下降，国际收支现象讲求，市集活力信心增强。二季 度外部地点严峻复杂，大国博弈下出口和休闲率或濒临压力。国内新旧动能移动，灵验需求不足，经济 的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅政策愈加积极，加速推动一揽子存量政策和增量政策落实，进一步 扩内需尤其是提振消耗，遵守稳事迹、稳企业、稳市集、稳预期，以高质地发展的细则性叮咛各式不确 定性。二季度货币政策连接守护戒指宽松，保捏流动性充裕，推动通胀温煦回升，连接浮现股市楼市， 确立新式政策性金融器用，复旧科技立异、扩大消耗、浮现外贸等。财政政策捏续使劲、愈加过劲，财 政刺激有望加码，加多刊行超永久绝顶国债，复旧“两新”和“两重”领域，扩大专项债投向领域和用 作名堂成本金范围，同期鼓励财税体制改变。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房，捏续使劲推 动房地产市集止跌回稳。科技立异、新质分娩力领域要因地制宜推动，捏续增强经济新动能。面对外部 冲击，我国将以更纵情度促进消耗、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲灵验的政策叮咛外部环境的不 细则性，掂量全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   行业环境 上市及出海加速；中永久来看，医药需求较为刚性、政策影响边缘缩小，医药制造业行业将企稳向好   跟着集采、医保谈判、DRG/DIP支付改变等医保控费政策捏续鼓励，比年来我国药品价钱合座呈下 降趋势，药品彭胀亦受到一定影响。受药品价钱下降、彭胀受限等要素影响，医药制造业企业功绩捏续 承压，行业里面“腾笼换鸟”、分化加速。化学仿制药、疫苗行业高度内卷，原料药制剂一体化捏续推 进，中药打针剂市集规模大幅萎缩，口服中成药、血液成品行业发展相对郑重，立异药上市及出海加速。   掂量畴昔国内药品消耗需求将捏续增长，其中抗生素类、慢性病调治类、肿瘤调治及免疫调遣类、 保健品类需求最为凸起。同期，跟着医保谈判、寰宇带量采购等政策功令捏续优化，竞价合感性不时提 升，对药品价钱的冲击将边缘缩小。此外，跟着DRG/DIP2.0版块的推出、医保预支费轨制的落实，买卖 健康保障的加速鼓励等，药品支付端畴昔将渐渐改善。中永久来看，我国医药制造业结构逐步骤整优化、 企稳向好，立异转型、并购整合以及集结度提高为行业发展主旋律。   详见《医药制造业：医保控费阵痛捏续，行业“腾笼换鸟”、分化加大》。 四、 接洽与竞争   公司仍主要从事本性原料药、医药中间体、制剂的研发、分娩与销售。2024年及2025年一季度公司 分袂终结营业收入13.73亿元、2.76亿元，分袂同比增长12.85%、5.22%，其华夏料药及中间体业务依然公 司最主要的收入起头。受公司产能开释、欧洲核心大客户业务放量影响，2024年公司制剂业务收入同比 接近翻番；原料药及中间体业务收入同比提高6.10%，系受大客户业务带动、西格列汀系列居品增量显耀 所致；国内CDMO行业竞争加重、客户受地缘政事等多要素扰动，公司CDMO业务收入降幅显豁。毛利 率方面，2024年公司主营业务毛利率同比略有提高，其华夏料药及中间体业务受益于分娩工艺优化，毛 利率同比小幅提高，制剂业务因产能提高、成本摊销变大，毛利率同比下降8.85个百分点。 表1 公司主营业务收入组成及毛利率情况（单元：亿元）        名堂                  金额         占比        毛利率       金额        占比        毛利率 原料药及中间体             7.93     57.93%    32.79%     7.47     61.81%    29.69% 制剂                  4.05     29.64%    34.14%     2.21     18.28%    43.00% CDMO                1.22      8.90%    31.85%     2.01     16.59%    26.36% 贸易                  0.48      3.53%    20.16%     0.40      3.32%    13.06% 料到                 13.68    100.00%    32.66%    12.09    100.00%    31.01% 贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告，中证鹏元整理   追踪期内，公司连接进行研发参加，原料药、制剂均有新增注册居品，在研名堂数目较多，为下一 步居品梯队扩容奠定基础   公司仍主要从事本性原料药、医药中间体、制剂的研发、分娩与销售，核心居品掩饰心血管、核心 神经、降血糖、胃肠消化说念等调治领域，终结2024年末，公司主要居品及用途未有显豁变动。   公司仍依托浙江好意思诺华药物商议中心（原料药研发中心）、医药立异商议院（制剂研发中心）、杭 州新诺华（制剂研发中心）3个研发中心开展新址品研发，2024年公司连接进行研发参加，新址品研发及 注册捏续鼓励，研发参加与上年规模基本捏平，但受研发名堂调整及营业收入规模加多的影响，2024年 公司研发东说念主员数目及占比、研发参加及在营业收入中的占比均有所下降。研发注册才调上，原料药方面， 公司加速鼓励新址品的研发注册以拓展现存原料药居品中国市集和西洋范例市集的准入，2024年共计8个 品种递交国外市集（波及欧洲、好意思国、韩国、俄罗斯等其他市集）注册认证，8个品种递交国内CDE5登记， 料到数目同比略有减少，9个原料药居品通过国内CDE审批，1个居品得回CEP文凭，2025年1-5月原料药 沙库巴曲缬沙坦钠通过CDE本事审评。终结2024年末，公司累计得回10个原料药CEP文凭，24个原料药通 过国内CDE审批。制剂方面，2024年公司制剂在研名堂达50个以上，有15个名堂在审评阶段，19个居品 （25个批文）得回中国市集药品注册文凭，进入买卖化阶段，2025年1-5月奥好意思拉唑碳酸氢钠胶囊及奥好意思 拉唑碳酸氢钠胶囊（II）得回药品注册文凭。      公司居品研发及销售等受政策、市集需求等影响较大，需照顾公司在研名堂研发不达预期、审批不 通过或者买卖化销售不足预期等对公司接洽的不利影响。     表2 公司研发参加情况            名堂                        2024 年                    2023 年     研发东说念主员数目（东说念主）                             569                       633     研发东说念主员数目占比                           23.02%                    26.90%     研发参加（万元）                         13,119.67                 13,752.14     研发参加占营业收入比例                         9.56%                    11.30%     研发支拨成本化金额（万元）                     3,154.44                  4,222.47     成本化研发支拨占研发参加的比例                    24.04%                    30.70% 贵府起头：公司 2023-2024 年年报，中证鹏元整理      追踪期内，公司同欧洲核心大客户配合进一步加深推行到制剂居品，国内制剂居品集采中标和续标 范围扩大，推动公司制剂业务收入显耀增长，但CDMO业务收入降幅显豁；公司国外售售收入占比较高， 需照顾汇率波动风险及对单一大客户业务依赖较大的风险      公司销售形式未发生紧要变化，卑鄙销售仍以国外市集为主，与第一大客户的绑定进一步加深。公 司原料药及中间体业务、CDMO及制剂业务的销售形式未发生紧要变化，销售东说念主员数目有所加多。从销 售区域看，2024年公司国外售售占主营业务收入比重提高9.06个百分点至69.77%，其中欧洲业务收入占境 外业务收入比重为81.88%，主要系对欧洲核心大客户的业务放量及对其销售由对关联方公司转为凯旋销 售所致。除KRKA6除外，公司也一直保捏与默沙东、施维雅及吉瑞制药等有名制药企业的配合关系。从 前五大客户看，2024年公司对前五大客户销售金额占当期营业收入的比例连接提高，其中对主要客户 KRKA的绑定进一步加深，占当期营业收入比重近五成。款项结算方面，公司对下旅客户的账期合座略有 拉长，国外售售结算多以好意思元等外币订价和结算，而公司用度支拨主要通过东说念主民币支付，公司濒临一定 的汇率波动风险，主要付款状貌未发生变化。此外，公司对单一客户依赖程度相配高，畴昔若KRKA无法 与公司连接配合或KRKA接洽现象发生紧要变化，将对公司收入及盈利产生一定不利影响。     表3 公司按地区主营业务收入及占比情况（单元：万元）     地区                   金额            占比        金额              占比 易所两地上市。 国外                    95,459.52    69.77%                 73,379.39        60.71% 国内                    41,359.90    30.23%                 47,491.38        39.29% 料到                   136,819.43   100.00%                120,870.77       100.00% 贵府起头：公司提供 表4 比年公司前五大客户情况（单元：万元）  时间      序号         客户称呼             销售收入                      占当期营业收入的比例                     料到                      86,742.86                      63.18%                     料到                      71,849.35                      59.06% 注：受归拢现实抑制东说念主抑制的客户合并计算销售额，其中科尔康好意思诺华销售额已与 KRKA 合并计算 贵府起头：公司提供，中证鹏元整理 司收入规模及毛利率水平均在增长。具体看，受大客户业务带动、西格列汀系列居品增量显耀影响， 单价下降12.59%。制剂集采捏续进行，2024年培哚普利叔丁胺片中选多个省份第一轮续标，第二轮续标 在河北省连接中选，盐酸莫西沙星片、阿派沙班片等居品中选多个省份带量采购或续标采购，受多个制 剂居品获批、好意思诺华天康产能快速开释、欧洲核心大客户业务捏续鼓励等要素影响，主要制剂居品放量 显豁，2024年公司制剂板块收入大幅增长83.52%、销量提高60.68%，制剂居品平均单价提高14.22%。受 国内CDMO行业市集竞争加重，国外客户地缘政事不浮现影响，2024年公司CDMO业务板块收入同比下 降39.30%。 表5 公司原料药及中间体、制剂居品总产销情况 居品称呼                      名堂                               2024 年         2023 年                           产量                                 886.99         673.07 原料药及中间体（吨）                销量                                 870.97         717.49                           产销率                               98.19%        106.60%                           产量                            2,231,513.69   1,279,128.82 制剂类（千片）                   销量                            1,740,086.82   1,082,965.72                           产销率                               77.98%         84.66% 贵府起头：公司2023-2024年年度文告，中证鹏元整理 表6 2023-2024 年主要原料药及中间体居品的产量、销量等情况（单元：吨） 居品称呼           名堂                  2024 年        2023 年                产量                      264.30      207.23 品种一            销量                      223.70      213.52                产销率                   84.64%       103.03%                产量                       37.08        31.76 品种二            销量                       46.02        30.16                产销率                  124.12%        94.96%                产量                      136.29      103.70 品种三            销量                       31.65        72.31                产销率                   23.23%        69.73%                产量                      266.71      210.52 品种四            销量                      274.61      215.28                产销率                  102.96%       102.26%                产量                      124.35        73.37 品种五            销量                      101.16        84.36                产销率                   81.35%       114.97% 注：本表居品不波及CDMO业务。 贵府起头：公司提供，中证鹏元整理 表7 2023-2024 年主要制剂居品的产量、销量等情况（单元：千片）    居品称呼              名堂            2024 年        2023 年                 产量                257,128.96    186,372.04 品种一             销量                190,088.61    167,740.75                 产销率                  73.93%        90.00%                 产量                226,858.80    112,023.87 品种二             销量                211,391.64    112,023.87                 产销率                  93.18%       100.00%                 产量                184,177.97    125,411.49 品种三             销量                149,410.04    118,254.89                 产销率                  81.12%        94.29%                 产量                127,334.03     65,979.87 品种四             销量                 92,960.82     65,687.17                 产销率                  73.01%        99.56%                 产量                111,306.84    146,559.74 品种五             销量                105,462.17    142,682.72                 产销率                  94.75%        97.35% 贵府起头：公司提供   追踪期内，公司分娩形式未发生改变，制剂产能飞速爬坡。受市集环境变化等要素影响，公司于 需求，但名堂进程、新增产能消化及名堂收益情况均存在不细则性，同期需提高安全处治能力以缩短安 全分娩风险    公司制剂类业务仍由子公司好意思诺华天康负责，原料药及中间体业务、CDMO业务由子公司浙江好意思诺 华、安徽好意思诺华药牺牲学有限公司（以下简称“安徽好意思诺华”）、宣城好意思诺华药业有限公司（以下简称 “宣城好意思诺华”）负责，2024年浙江好意思诺华“年产520吨原料药一期名堂”部分车间已厚爱投产，好意思诺华 天康制剂产能飞速爬坡，年末公司三大原料药分娩基地（浙江好意思诺华、安徽好意思诺华、宣城好意思诺华）产能 共计约1,760吨/年，好意思诺华天康（制剂）产能为45亿片/年。分娩形式方面，公司居品仍然主要采纳MTO （Make To Order，按单分娩）的形式组织分娩，未发生变化。    终结2025年3月末，公司在建名堂如下表所示，浙江好意思诺华东扩名堂基本接近尾声，宣城好意思诺华二期 名堂仍处于前期接洽阶段。终结2025年5月末，公司在建名堂主要系新募投名堂及宣城好意思诺华二期名堂， 建成后可欣喜更多的市集需求，但也濒临市集环境发生紧要不利变化或居品更新迭代等形成产能消化不 足导致收益不达预期的风险。 表8 终结 2025 年 3 月末公司主要在建名堂情况（单元：万元）          名堂         缱绻投资           已投资          尚需投资               名堂进程 浙江好意思诺华东扩名堂              35,000.00    27,459.83      7,540.17     部分完工 高端制剂名堂                 45,931.00    30,223.51     15,706.49     部分完工 宣城好意思诺华二期名堂              69,595.21      116.48      69,478.73     前期接洽 料到                    150,526.21    57,799.82     92,725.39 注：已投资金额以现实付款金额为准。 贵府起头：公司提供，中证鹏元整理    追踪期内，公司采购形式无紧要变化，供应商集结度有下降的趋势，原材料价钱无数下降，但原材 料供给、价钱及质地等仍存在不细则性要素 联苯、缬沙坦中间体、叠氮化钠、吲哚羧酸、阿托伐他汀侧链等，采购价钱基本为市集报价，2024年除 缬沙坦中间体价钱存在大幅高潮外，其余主要原材料价钱均不同程度下降。从前五大供应商来看，2024 年前五大供应商集结度降至10%以内，供应商集结度尚可。跟着公司接洽规模的提高，畴昔可能对原材料 种类需求将进一步上升，若出现原材料缺少、价钱高潮或原材料不成达到公司分娩要求的质地圭臬等情 况，在一定程度上将影响公司盈利水平。 表9 比年公司前五大供应商情况（单元：万元） 时候            序号   供应商称呼                          采购金额             占全年采购比例                     料到             8,957.29    9.64%                     料到            10,846.00    16.63% 注：该表统计的前五大供应商不含工程类供应商。 贵府起头：公司提供，中证鹏元整理 五、 财务分析    财务分析基础施展    以下分析基于公司提供的经立信司帐师事务所（非凡普通结伴）审计并出具圭臬无保寄望见的2023- 策变更未对公司财务现象和接洽效率产生紧要影响。    追踪期内，受益于公司主营业务增长，存货及应收账款规模加多带动公司金钱规模小幅提高，应收 账款盘活速率放缓，且需照顾应收账款集结度较高及可能存在的坏账风险。盈利能力同比有所提高，现 金流及杠杆现象见地弘扬向好，但短期债务规模和占比提高，仍濒临一定集结偿付压力    成本实力与金钱质地    受益于利润水平提高，2024年公司净金钱规模小幅提高，欠债规模亦同步变化，概括看，产权比率 变动不大。终结2025年3月末，公司净金钱仍主要由未分配利润及成本公积组成。 图1 公司成本结构                                            图2 2025 年 3 月末公司整个者权力组成       总欠债         整个者权力            产权比率（右）                                                                      其他 实成绩本                                                                未分配利 贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告及未经审计的 2025                   贵府起头：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                                   证鹏元整理      公司盈余资金主要散布在货币资金偏激他非流动金钱中，2024年货币资金规模加多主要系公司营业 收入增长、接洽现款流净额加多，其中受限规模2.72亿元，主要系质押的大额存单和保证金，其他非流动 金钱仍主要系大额存单。      跟随业务量提高，公司捏续加多惯例性原辅料计谋储备以及客户订单增长，2024年库存商品及原材 料均保捏增长，年末公司存货计提跌价准备料到0.50亿元，若无法实时消化库存将存在较大的跌价风险。 受公司业务量提高影响，2024年公司应收账款规模同比小幅增长，账龄主要为1年以内，年末前五大客户 应收款料到占比57.59%，集结度同比有所缩短但仍然较高，需照顾可能存在的坏账风险。      公司仍从事本性原料药、医药中间体、制剂的分娩，安徽、浙江等处的厂房及机器拓荒是公司的核 心金钱，2024年固定金钱规模同比有所提高，主要系在建工程募投名堂高端制剂名堂、宣城技改工程、 天康药业质检研发概括楼名堂陆续转入所致，年末未办妥产权文凭的固定金钱账面价值0.98亿元。随之，      终结2024年末，除货币资金受限2.72亿元外，还包括1.05亿元用于典质的固定金钱、0.18亿元用于抵 押的无形金钱及0.74亿元其他非流动金钱顶用于质押的大额存单，2024年末受限金钱规模占同期净金钱的 比重为20.52%，金钱流动性一般。 表10 公司主要金钱组成情况（单元：亿元） 名堂                           金额               占比           金额       占比        金额           占比 货币资金                      5.36         11.55%           5.85    12.59%         4.56    10.31% 交游性金融金钱                   1.44             3.09%        1.54    3.32%          2.69    6.07% 应收账款                      2.39             5.14%        3.08    6.63%          2.80    6.34% 存货                     9.01       19.40%    7.74       16.64%    6.13    13.85% 其他流动金钱                 0.82        1.77%    0.83        1.79%    0.50     1.14% 流动金钱料到                19.57      42.14%    19.71      42.39%    17.59   39.77% 永久股权投资                 3.19        6.88%    3.17        6.82%    3.15     7.13% 固定金钱                  14.70       31.65%   15.15       32.57%   13.06    29.53% 在建工程                   4.12        8.87%    3.58        7.70%    5.76    13.03% 无形金钱                   2.00        4.31%    2.03        4.37%    1.66     3.76% 其他非流动金钱                1.55        3.34%    1.60        3.43%    1.67     3.78% 非流动金钱料到               26.87      57.86%    26.80      57.61%    26.64   60.23% 金钱所有这个词                  46.45     100.00%    46.51      100.00%   44.24   100.00% 贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利能力    处治用度下降，EBITDA利润率提高。2024年，公司处治用度较上年同期下降3.47%，主要系股权激 励用度分担减少、降本增效等所致，EBITDA相较营业收入增长率更快，EBITDA利润率合座提高3.80个 百分点。    金钱酬报率有所提高但仍不高。2024年公司主营业务发展较好，重叠降本增效等措施，利润总和规 模提高，财务用度较上年同期加多2.75%，系本期债券募投名堂部分达到可使用状态后，借款利息运行费 用化所致，综上，公司总金钱酬报率提高但仍属于较低水平。    合座看，2024年公司盈利能力同比有所提高，但同2022年比拟仍有一定差距，因此公司比年盈利波 动性较大，同期新增产能放量不达预期及汇率波动风险可能使公司利润水平濒临波动。 图3 公司盈利能力见地情况（单元：%）                               EBITDA利润率    总金钱酬报率 贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告，中证鹏元整理      现款流与偿债能力    为欣喜公司业务开展需求，公司有息债务规模连接小幅增长，终结2025年3月末公司刚性债务主要包 括本期债券及短期银行借款，合座债务期限较短，债务期限结构有待改善，有一定的集结兑付压力。经 营性负借主要系应付账款、公约欠债，其中公约欠债为预收货款，两者料到规模合座变化不大。 表11 公司主要欠债组成情况（单元：亿元） 名堂                     金额            占比              金额        占比             金额        占比 短期借款                 6.59       28.35%             4.79    20.30%           4.87    21.75% 应付单据                 2.05        8.81%             2.63    11.13%           1.97     8.79% 应付账款                 3.69       15.88%             3.71    15.73%           3.57    15.95% 公约欠债                 1.62        6.99%             1.48     6.26%           1.53     6.84% 一年内到期的非流动欠债          1.27        5.46%             1.99     8.41%           0.56     2.51% 流动欠债料到              16.23       69.80%            15.86   67.21%           13.78   61.59% 永久借款                 1.08        4.65%             1.83     7.75%           3.02    13.50% 应付债券                 4.68       20.14%             4.69    19.86%           4.42    19.75% 租借欠债                 0.14        0.62%             0.12     0.52%           0.16     0.70% 非流动欠债料到              7.02       30.20%             7.74   32.79%            8.60   38.41% 欠债料到                23.25      100.00%            23.60   100.00%          22.38   100.00% 总债务                 15.82       68.03%            16.04    67.98%          15.23    68.04% 其中：短期债务              9.91       62.66%             9.40    58.61%           7.63    50.11% 永久债务                 5.91       37.34%             6.64    41.39%           7.60    49.89% 贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 规模仍为正。跟着主营业务功绩增长，EBITDA、接洽行为产生的现款流、FFO随之加多，三者对债务及 利息的保障程度提高显豁。2024年公司在建名堂合座参加规模不大，夙昔景本支拨规模同比下降，解放 现款流虽有加多但仍为负。合座看，公司2024年现款流及杠杆现象见地弘扬存所向好。 表12 公司现款流及杠杆现象见地 见地称呼                                2025 年 3 月                2024 年               2023 年 接洽行为现款流净额（亿元）                             -0.25                     0.98              0.09 FFO（亿元）                                      --                     1.03              0.26 金钱欠债率                                    50.05%                50.73%               50.59% 净债务/EBITDA                                   --                     3.86              4.64 EBITDA 利息保障倍数                                --                     4.03              3.80 总债务/总成本                                  40.54%                41.18%               41.06% FFO/净债务                                      --                11.87%                3.24% 接洽行为现款流净额/净债务                            -2.80%                11.21%                1.15% 解放现款流/净债务                         -3.83%          -9.41%    -26.51% 贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    永久借款行将到期，2024年末公司一年内到期的非流动欠债规模进一步加多，相应流动欠债规模提 升，相较速动金钱的增幅，流动欠债增幅更大，现款类金钱对短期债务的掩饰度、速动比率均进一步下 降，合座看，公司流动性见地弘扬仍一般。终结2025年3月末，公司得回包括国内务策性银行、国有行及 股份制银行等在内的多家银行提供的银行授信额度共计19.98亿元，其中未使用授信额度约17.37亿元，公 司仍能获取一定的流动性来欣喜短期和永久资金的需求，备用流动性较为填塞。  图4 公司流动性比率情况                           速动比率             现款短期债务比  贵府起头：公司 2023-2024 年审计文告及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析    ESG 风险要素    追踪期内，公司因未按律例实时流露可转债转股价钱修正信息收到上交所的监管警示决定，公司内 部处治及信息流露处治仍有待加强    公司于2024年11月11日收到上交所下发的《对于对宁波好意思诺华药业股份有限公司及相关背负东说念主给以 监管警示的决定》（上证公监函〔2024〕0235号），对公司实时任董事会文书应岑岭给以监管警示，主 要系公司股票收盘价于2023年5月15日初度触发转股价钱修正要求，但公司未按律例在掂量触发转股价钱 修正要求的5个交游日前实时流露教唆性公告，且未按律例在转股价钱修正要求触发当日召开董事会审议 决定是否修正转股价钱并实时流露，直至2024年9月14日，公司初度公告不向下修正“好意思诺转债”转股价 格。公司未按律例实时履行可转债转股价钱修正相关审议程序及信息流露义务，且违游记为捏续时候较 长。就归拢事项，公司于2024年12月3日收到中国证券监督处治委员会宁波监管局下发的《对于对宁波好意思 诺华药业股份有限公司、应岑岭选拔出具警示函措施的决定》（〔2024〕57号）。当今相关问题已整改 收场。    过往债务践约情况   把柄公司提供的企业信用文告，从2022年1月1日至文告查询日（2025年5月21日），公司本部不存在 未结清不良类信贷记载，已结清信贷信息无不良类账户；公司公开刊行的各样债券均定期偿付利息，无 到期未偿付或落后偿付情况。   把柄中国彭胀信息公开网，终结文告查询日（2025年6月19日），中证鹏元未发现公司被列入寰宇失 信被彭胀东说念主名单。 七、 本期债券偿还保障分析   好意思诺华控股及姚成志先生为本期债券提供不可毁灭的连带背负保证担保   把柄《对于宁波好意思诺华药业股份有限公司公开刊行A股可移动公司债券担保函》，公司控股股东好意思诺 华控股及公司现实抑制东说念主姚成志先生为本次刊行可转债提供不可毁灭的连带背负保证担保，担保范围为 公司经中国证监会核准刊行的可移动公司债券的本金、利息、爽约金、损伤补偿金及债权东说念主为终结债权 而产生的合理用度。   追踪期内，好意思诺华控股的控股股东、现实抑制东说念主、注册成本均未发生变化。终结2025年5月末，注册 成本仍为5,000.00万元，现实抑制东说念主仍为姚成志先生，捏股比例仍为90.00%。   把柄公司提供的2024年未经审计的好意思诺华控股单体财务报表，终结2024年末，好意思诺华控股单体总资 产3.82亿元，净金钱2.15亿元，金钱欠债率43.79%，2024年，好意思诺华控股终结单体营业收入1.05亿元，净 利润-564.50万元。 附录一 公司主要财务数据和财务见地（合并口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                   5.36      5.85      4.56      7.92 交游性金融金钱                1.44      1.54      2.69      2.17 应收账款                   2.39      3.08      2.80      1.69 存货                     9.01      7.74      6.13      5.94 其他流动金钱                 0.82      0.83      0.50      0.59 流动金钱料到                19.57     19.71     17.59     18.94 永久股权投资                 3.19      3.17      3.15      3.00 固定金钱                  14.70     15.15     13.06     12.65 在建工程                   4.12      3.58      5.76      5.03 无形金钱                   2.00      2.03      1.66      1.43 其他非流动金钱                1.55      1.60      1.67      0.51 非流动金钱料到               26.87     26.80     26.64     25.25 金钱所有这个词                  46.45     46.51     44.24     44.19 短期借款                   6.59      4.79      4.87      4.65 应付单据                   2.05      2.63      1.97      1.92 应付账款                   3.69      3.71      3.57      3.07 公约欠债                   1.62      1.48      1.53      1.95 一年内到期的非流动欠债            1.27      1.99      0.56      0.32 流动欠债料到                16.23     15.86     13.78     13.62 永久借款                   1.08      1.83      3.02      2.60 应付债券                   4.68      4.69      4.42      4.15 租借欠债                   0.14      0.12      0.16      0.30 永久应付款                  0.00      0.00      0.00      0.00 非流动欠债料到                7.02      7.74      8.60      8.84 欠债料到                  23.25     23.60     22.38     22.46 总债务                   15.82     16.04     15.23     14.03 其中：短期债务                9.91      9.40      7.63      6.97 永久债务                   5.91      6.64      7.60      7.06 整个者权力                 23.20     22.91     21.86     21.73 营业收入                   2.76     13.73     12.16     14.57 营业利润                   0.33      0.93      0.19      4.05 净利润                    0.23      0.76      0.16      3.68 接洽行为产生的现款流量净额         -0.25      0.98      0.09      2.77 投资行为产生的现款流量净额          0.65     -1.00     -3.24      0.50 筹资行为产生的现款流量净额          0.26      0.32      0.55     -1.78 财务见地            2025 年 3 月    2024 年     2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）                         --       2.26          1.71     3.38 FFO（亿元）                            --       1.03          0.26     2.00 净债务（亿元）                          9.09       8.70          7.94     4.20 销售毛利率                          31.42%     32.61%        30.87%   40.10% EBITDA 利润率                         --     16.43%        14.05%   23.21% 总金钱酬报率                             --      2.98%        0.84%    9.72% 金钱欠债率                          50.05%     50.73%        50.59%   50.83% 净债务/EBITDA                         --       3.86          4.64     1.24 EBITDA 利息保障倍数                      --       4.03          3.80     6.38 总债务/总成本                        40.54%     41.18%        41.06%   39.23% FFO/净债务                            --     11.87%        3.24%    47.58% 接洽行为现款流净额/净债务                  -2.80%     11.21%        1.15%    66.00% 速动比率                             0.65       0.76          0.83     0.95 现款短期债务比                          0.69       0.82          1.00     1.46 贵府起头：公司 2022-2024 年审计文告及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（终结 2025 年 3 月） 贵府起头：未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录三 2024 年末纳入公司合并报表范围的子公司情况               公司称呼                   主要接洽地     注册成本           捏股比例       业务性质 浙江好意思诺华药牺牲学有限公司                        浙江上虞      2,505.41 万好意思元    98.00%    工业 安徽好意思诺华药牺牲学有限公司                        安徽广德       656.30 万好意思元     95.06%    工业 香港息争亿贸相差口有限公司                        香港           10,000 港元    100.00%   买卖 宁波联华相差口有限公司                          浙江宁波      4,000 万东说念主民币      100.00%   买卖 杭州新诺华医药有限公司                          浙江杭州      2,000 万东说念主民币      100.00%   研发 上海新五洲药业有限公司                          上海          500 万东说念主民币      100.00%   研发 宁波好意思诺华天康药业有限公司                        浙江宁波      26,000 万东说念主民币     100.00%   工业 宣城好意思诺华药业有限公司                          安徽宣城    19,607.85 万东说念主民币    100.00%   工业 BIOMENOVO RESEARCH PRIVATE LIMITED   印度         10,000 万卢比     99.74%    研发 宁波好意思诺华医药科技有限公司                        浙江宁波      13,000 万东说念主民币     100.00%   工业 宁波高新区好意思诺华医药立异商议院有限公司                  浙江宁波      5,000 万东说念主民币      100.00%   研发 宁波好意思诺华医药销售有限公司                        浙江宁波      1,000 万东说念主民币      100.00%   买卖 杭州成喆生物医药有限公司                         浙江杭州      1,000 万东说念主民币      100.00%   研发 贵府起头：公司 2024 年审计文告，中证鹏元整理 附录四 主要财务见地计算公式 见地称呼            计算公式 短期债务            短期借款+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务调整项 永久债务            永久借款+应付债券+其他永久债务调整项 总债务             短期债务+永久债务                 未受限货币资金+交游性金融金钱+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款类 现款类金钱                 金钱调整项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+整个者权力                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-处治用度-研发用度+固定金钱折旧、油气 EBITDA          金钱折耗、分娩性生物质产折旧+使用权金钱折旧+无形金钱摊销+永久待摊用度摊销+                 其他正常性收入 EBITDA 利息保障倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息支拨+成本化利息支拨） FFO             EBITDA-净利息支拨-支付的各项税费 解放现款流（FCF）      接洽行为产生的现款流（OCF）-成本支拨 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总金钱酬报率          （利润总和+计入财务用度的利息支拨）/（今年金钱总和+上年金钱总和）/2×100% 产权比率            总欠债/整个者权力料到*100% 金钱欠债率           总欠债/总金钱*100% 速动比率            （流动金钱-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类金钱/短期债务 附录五 信用品级标志及界说                     中永久债务信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        债务安全性极高，爽约风险极低。 AA         债务安全性很高，爽约风险很低。 A          债务安全性较高，爽约风险较低。 BBB        债务安全性一般，爽约风险一般。 BB         债务安全性较低，爽约风险较高。 B          债务安全性低，爽约风险高。 CCC        债务安全性很低，爽约风险很高。 CC         债务安全性极低，爽约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗意略高或略低于本品级。                     债务东说念主主体信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，爽约风险极低。 AA         偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，爽约风险很低。 A          偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，爽约风险较低。 BBB        偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，爽约风险一般。 BB         偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，爽约风险较高。 B          偿还债务的能力较地面依赖于讲求的经济环境，爽约风险很高。 CCC        偿还债务的能力相配依赖于讲求的经济环境，爽约风险极高。 CC         在歇业或重组时可得回保护较小，基本不成保证偿还债务。  C         不成偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗意略高或略低于本品级。                     债务东说念主个体信用现象标志及界说 标志    界说 aaa   在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，爽约风险极低。 aa    在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，爽约风险很低。 a     在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，爽约风险较低。 bbb   在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，爽约风险一般。 bb    在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，爽约风险较高。 b     在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务的能力较地面依赖于讲求的经济环境，爽约风险很高。 ccc   在不谈判外部非凡复旧的情况下，偿还债务的能力相配依赖于讲求的经济环境，爽约风险极高。 cc    在不谈判外部非凡复旧的情况下，在歇业或重组时可得回保护较小，基本不成保证偿还债务。  c       在不谈判外部非凡复旧的情况下，不成偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗意略高或略低于本品级。                            掂量标志及界说 类型         界说 正面         存在积极要素，畴昔信用品级可能提高。 浮现         情况浮现，畴昔信用品级苟简不变。 负面         存在不利要素，畴昔信用品级可能缩短。                        中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码国际立异中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com